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胶市研究：季节性反弹已步入尾声

内容摘要：

4 、最大外形尺寸：905×510×870mm　原油飙升，引发基金不断增持日胶多头；

泰国持续降雨导致天胶阶段性供应紧张；

人民币升值进程加快，沪胶与日胶比价持续回落；

东南亚供应旺季将至，天胶季节性反弹有望结束；

供大于求格局未改，天胶牛市难现。

天胶指数周K线走势图。（来源：中信建投期货）

本月天胶价格在基本面利多、原油飙升以及基金买盘的推动下持续反弹，日胶主力合约突破了300 日元大关，强势特征十分明显。而沪胶则由于受到人民币升值加速的影响，走势明显弱于日胶。

泰国南部持续的降雨导致供应紧张成为天胶价格上涨最主要的基本面利多因素。但是随着泰国、印尼和马来西亚即将步入割胶旺季，只要天气保持正常，这一基本面利多因素将会趋弱甚至消失。原油在完成对100 美元重要位置的冲击后也有望步入回调，这可能引发日胶市场基金多头的获利平仓。

中国天胶现货价格在本轮天胶的持续反弹过程中涨幅较为有限，如果沪胶期限价差持续扩大将引发套保卖盘的压力日趋加大。

总体上看，天胶经过持续的反弹后，已经基本甚至超前反映了相关日胶市场基金多头平仓压力日趋加大基本面的利多因素对价格的作用，随着天胶库存的逐步增加以及东南亚步入产胶旺季，天胶价格的季节性反弹可能已经步入尾声。

原油飙升，引发基金不断增持日胶多头

本月国际原油价格在美元持续走弱以及美国原油库存下滑的影响下持续大幅飙升，截至10 月31 日NYM目前EX 原油期货价格已经越过95 美元/桶的水平，100 美元/桶的目标已经近在咫尺。

原油价格的持续上涨将引发原油下游产模切机品成本的上涨，作为原油副产品之一以及天胶替代品的合成胶价格长期趋涨。得益于此，天胶的价格本月持续走高，原油价格的上涨已成为引发天胶价格上涨的重要因素之一。

此外，欧美部分基金在日胶市场持续做多，成为推动日胶价格持续走高的主要动力。由于目前日胶与原油比价仍居于低位，且近期天胶整体基本面较为利多，因此日胶做多的价值凸现。

日胶与美油比价对比走势图。（来源：中信建投期货）

东京橡胶(21710,-905,-4.00%)价格与基金净持仓对比走势图。（来源：中信建投期货）

但值得警惕的是，一旦原油价格达到中期上涨目标100 美元/桶后，基金多头的获利平仓压力将会十分明显。从历史上看，日胶基金多头净持仓超过2 万手的水平只是在2005 年出现过，而据IRSG 的最新统计数据显示，2005 年全球天胶供求格局是短缺20 万吨，今年全球天胶预计将过剩32 万吨。因此笔者认为目前日胶市场基金庞大的净多头头寸难以长期维持，一旦原油价格出现持续调整的迹象，基金多头大量平仓的概率极大。

泰国持续降雨导致天胶阶段性供应紧张，本月基本面最为显著的利多因素来自于泰国南部持续的降雨。受到持续降雨的阻碍，泰国天胶供应较前期趋紧，这对天胶价格形成了实质性的支撑。

从泰国3 号烟片胶的出口报价来看，本月持续上涨至2450 美元/吨，折合成以一般贸易从量税计的进口成本大约在25000 元/吨；如果加工成复合胶进口，则进口成本在23000 元/吨的水平。而20 号标胶进口成本则在22200—24200 元/吨区间。国内5 号水泥压力试验机的详细解释标胶现货市场成交均价近期基本维持在21500—21800 元/吨之间，这使得当沪胶期货价格涨至23000上方后套期保值卖盘的压力将会逐步加大。从近期上海期交所天胶库存的持续增加也可以初步感受到套保卖盘在逐步进入市场。此外东京橡胶库存在经历了半年多的持续下滑后，本月下旬也有止跌回升的迹象。

上海期货交易所天胶库存走势图。（来源：但是中信建投期货）

人民币升值进程加快，沪胶与日胶比价持续回落

除了套期保值卖盘的压力导致沪胶市场胶日胶走势趋弱外，人民币近期升值进程的加快也加剧了沪胶与日胶比值的走低。

美联储本月再度降息25 个基点，使得美元有步入降息周期的迹象。

而中国CPI 不断走高所引发的加息预期导致人民币升值压力不断加大，预计人民币升值速度在年底有望进一步加快，这可能继续压低沪胶与日胶的比价，沪胶与日胶比价的下跌通道将会继续维持。

人民币汇率与橡胶(21710,-905,-4.00%)比值对比走势图。（来源：中信建投期货）

东南亚供应旺季将至，天胶季节性反弹有望结束

从历史上看，泰国、印尼和马来西亚三大主产国进入每年的11 月后到次年的1 月都会出现一个小的供应旺季，这主要得益于充沛的降水使得橡胶树产胶量有所增加，因此只要未来两个月不出现因过量的降雨而阻碍割胶进程的状况，东南亚天胶供应不仅将快速恢复而且将形成一个新的供应高峰。

从日本天胶消费的季节性变化看，10 月份后日本天胶消费将步入为期三个月下跌周期，并也会在次年一月形成季节性低点。东南亚供应增加的压力和日本需求减弱的压力叠加共振有望使天胶价格结束当前的中级反弹而再度步入寻底之路。

日本天胶消费的季节性变化对东京胶价格的影响走势图。（来源：中信建投期货）

供大于求格局未改，天胶牛市难现

据IRSG最新的统计增压机数据显示，今年上半年全球天胶短缺18.7万吨，这也促成了4、5月间天胶价格的大幅反弹，但是该机构同时也预测2007年全球天胶将过剩32万吨。虽然不排除IRSG在预测数据方面可能出现的偏差，但总体而言下半年全球天胶供应仍是十分充足的。

从主产国的情况看，印尼上半年产量为135.76万吨，较去年同期增加4.5万吨；马来西亚上半年产量为58.74万吨，同比减少3.1万吨；而泰国上半年产量为147.7万吨，较去年同期增加了6.6万吨。从总体上看，东南亚三大主产国天胶供应呈现稳定增加的态势，上半年电子粉的供应缺口主要来自于消费增速较快。

随着东南亚三大产胶国在2003年—2004年开始扩大种植的橡胶树逐步进入开割阶段，笔者预计2008年全球天胶供应仍将继续呈现供大于求的格局。因此只要东南亚主产区不出现极端天气状况和大规模的自然灾害，天胶价格的牛市行情仍难以再现。

从技术面看，沪胶主力合约有望在23200—24000区间构筑中期顶部，年底前随着东南亚天胶供应的恢复以及日胶市场基金多头的平仓，沪胶有望重新回归到20000元/吨以下的水平。

中信建投期货杨军

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